Naukowcy z Uniwersytetu Gdańskiego (UG) wycenili akcje Energi po raz kolejny. I mimo że wyniki Grupy Energa są lepsze od wcześniejszych prognoz, ich wycena jest nieco niższa. Z czego to wynika i jakie czynniki na to wpłynęły? Odpowiadamy.

Autorzy opracowania przygotowali aktualizację wyceny akcji Energi po wynikach za pierwsze trzy kwartały 2025 roku. Średnia z zastosowanych metod dała cenę 40 PLN (wycena z lutego 2025 to 46 zł) mimo osiągnięcia przez Energę wyników powyżej prognoz.

Nastąpił spadek z obniżenia wyceny metodą DCF (zdyskontowanych przepływów gotówkowych) z 47 PLN do 34 PLN, co wynikało wyłącznie z podwyższenia oczekiwanej stopy zwrotu z kapitału własnego (akcji) Energa S.A. z ok. 6,2% do ok. 7,6%. Wzrost oczekiwanej stopy zwrotu to najniższy zarobek, jakiego inwestor chce, żeby opłacało mu się podjąć ryzyko. Stanowił on efekt czynników rynkowych – wzrostu oczekiwanej premii za inwestycje w polskie akcje po bardzo dużym wzroście akcji w 2025 roku (ponad 40% wzrost indeksu WIG) oraz większej zmienności kursu akcji Energi obserwowanej w 2025, co nie zostało zrekompensowane obniżką stóp procentowych.

Prezentowana wycena metodą DCF jest sporządzona w sposób bardzo konserwatywny – autorzy zakładają, że plany Zarządu co do EBITDA w latach 2026-2030 zostaną zrealizowane jedynie w 60-100%, (bez korekty nakładów inwestycyjnych), nie uwzględniają pozytywnego wpływu przyznanych 9,2 mld preferencyjnego kredytu z KPO oprocentowanego na 0,5% (prawdopodobnie zakładają, że całość korzyści z tego kredytu zostanie przekazane klientom w taryfach) oraz zakładają brak wzrostu wyników Grupy Energa (nawet inflacyjnego) po 2031 roku.

Należy podkreślić, że projekcje wyników finansowych na lata 2026-2030 zostały pozostawione ostrożnościowo, bez zmian, mimo lepszych wyników niż zakładano w lutym 2025 I-III kw. 2025 roku, co skłoniło autorów raportu do podwyższenia prognozy EBITDA Grupy Energa w 2025 roku z 3,8 mld do 4,2 mld PLN. Czytamy w opracowaniu:

„Na podstawie sprawozdania z sytuacji finansowej przedsiębiorstwa za trzy pierwsze kwartały roku obrotowego 2025, które opublikowano 20 listopada 2025 roku nie stwierdzono istotnych zmian ani odchyleń w realizacji strategii grupy, która służyła do przygotowania projekcji wyników finansowych w latach 2025-2030 (…) Warto zwrócić uwagę, że bieżąca estymacja wolnych przepływów pieniężnych, bazująca na ekstrapolacji trzech pierwszych kwartałów roku obrotowego 2025 wynosi 302.93 mln zł, podczas gdy w prognozie finansowej na 2025 rok wyniosła (-)323.29 mln zł. Różnica w kwocie 626.22 mln złotych tj. 1.51 zł/akcję zwiększa wartość bieżącą oczekiwanych przepływów finansowych”.

Autorzy materiału podkreślili, że w ich opinii notowania Energi na GPW nie są miarodajną metodą ustalania ceny w transakcji na linii Orlen-akcjonariusze Energi: „Trudno więc pogodzić się z tezą, że bieżące notowania byłyby właściwym wyznacznikiem ceny skupu akcji od akcjonariuszy mniejszościowych. Wartość Sprawiedliwa jest niezależna od bieżących wahań rynkowych bowiem może bazować na długoterminowej prognozie wolnych przepływów gotówki lub innych wyznacznikach długoterminowej wartości przedsiębiorstwa”.

Jeśli chodzi o „Wartość Sprawiedliwą” (uczciwą wartość jednej akcji według analityków), naukowcy zastosowali dyskonto (obniżkę wartości) z tytułu braku kontroli (pakietu mniejszościowego) na poziomie 0-20%, otrzymując przedział 33-40 PLN za akcję (wobec przedziału 37-41 PLN w opracowaniu z lutego). Podkreślili, że pełne zastosowanie tego dyskonta odnosi się do sytuacji dalszych notowań Energa S.A. na GPW, a przypadku wykupu (w szczególności przymusowego) przez akcjonariusza dominującego Orlen dyskonto to nie ma zastosowania i wartość sprawiedliwa powinna być zbliżona do wyceny na poziomie ok. 40 PLN”.

Za autorami opracowania wskazujemy, że w dalszym ciągu bieżące notowania giełdowe (ok. 20 zł), a tym bardziej cena z zaproszenia Orlenu (18,87zł) mocno odbiegają od oszacowanej tzw. wartości sprawiedliwej (40 zł). Wskazuje to na dalsze fundamentalne duże niedoszacowanie spółki. Grupa Energa jest w bardzo dobrej kondycji, a przyczyn niższej wyceny możemy doszukiwać się w bardzo ostrożnych założeniach naukowców UG oraz w rynkowych czynnikach zewnętrznych (nie związanych z fundamentami ekonomicznymi spółki).