Podczas Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Akcjonariuszy
Energi (02.04.2026 r.), uchwała o emisji akcji z prawem poboru została
przyjęta. Wprowadzenie jej w życie może otworzyć furtkę Orlenowi do przekroczenia
95% głosów w spółce – wówczas obecni drobni akcjonariusze stracą realny wpływ
na jej funkcjonowanie. W tym kontekście warto wspomnieć o działaniach
Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych, które „gra do jednej bramki” z
mniejszościowymi udziałowcami – również tymi zrzeszonymi w fundacji „To co Najważniejsze”.
Dowiedz się więcej!
O co chodzi z
mniejszościowymi akcjonariuszami Energi?
Historia pokrzywdzenia mniejszościowych akcjonariuszy Energi jest już
dość długa – w telegraficznym skrócie wygląda tak:
· Ostatnia
dywidenda była wypłacona za 2016 r.
· W grudniu 2019 r. Orlen ogłosił wezwanie do sprzedaży,
proponując cenę w wysokości zaledwie 7 zł za akcję. W kwietniu 2020 r., Orlen podniósł oferowaną cenę do 8,35 zł za akcję. W efekcie tych działań,
ostatecznie przejął około 80% akcji Energi.
· Jesienią 2020 r.
Orlen ogłosił wezwanie „delistingowe” do sprzedaży pozostałych (20%) akcji.
Wówczas zwiększył on liczbę udziałów do 90,92%. Warunkiem przeprowadzenia
wezwania było przyjęcie przez NWZA uchwały o wyjściu Energi z giełdy. Udało się
to akcjonariuszowi dominującemu, ale akcjonariusze zrzeszeni w fundacji „To co
najważniejsze” zaskarżyli ją w sądzie i, co ciekawe, wygrali spór z tak dużym
podmiotem. Sąd stwierdził, że uchwała została przyjęta „w celu
pokrzywdzenia akcjonariuszy mniejszościowych”. Energa nie wyszła z
giełdy, ale skutki przyjętej uchwały (później uchylonej przez sąd) nigdy nie
zostały cofnięte.
· W sierpniu i
wrześniu 2025 r. Orlen „otworzył się” – zlecił analizy scenariuszy rozwoju
spółki, powołał specjalną komisję i przeprowadzał spotkania z drobnymi
akcjonariuszami, a efekty miał zaprezentować publicznie, wszystkim
zainteresowanym. Niestety zmienił zdanie, zapadła cisza.
· Za to (w grudniu
2025 r.) Orlen zaprosił do sprzedaży akcji po 18,87zł. Skupuje je w dalszym
ciągu w transakcjach pakietowych po tej samej cenie.
· Pod koniec lutego
Orlen ogłosił wielką emisję akcji Energa za ponad 5 mld zł. W kwietniu 2026 r. Nadzwyczajne Walne
Zgromadzenie Energi, głosami Orlenu, przyjęło uchwałę o podwyższeniu kapitału
zakładowego poprzez emisję akcji CC z zachowaniem prawa poboru.
Czym jest
Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (SII) ?
SII to największa w naszym kraju organizacja pozarządowa zrzeszająca
inwestorów indywidualnych – na dzień dzisiejszy skupia ponad 24 tys. inwestorów
giełdowych. Zajmuje się ona szeroko pojętą edukacją, analizami giełdowymi,
ochroną praw akcjonariuszy, a także ich reprezentowaniem w postępowaniach
sądowych.
To jednak nie koniec. Jak się okazuje, SII bierze często udział w
dyskusjach o rynku kapitałowym. Reprezentanci tej organizacji uczestniczą
często także w walnych zgromadzeniach spółek, a do tego każdego roku organizują
przeznaczoną dla inwestorów konferencję WallStreet. Wychodzą oni z założenia,
że praktycznie każdy – bez względu na to, jakie kompetencje posiada na starcie
– może zostać inwestorem. Stowarzyszenie swoje działania prowadzi już od 1999
r.
Jakie działania
podejmuje SII w obronie akcjonariuszy mniejszościowych Energi?
Spór drobnych akcjonariuszy z Energą (kontrolowaną przez
Orlen) zaczął się wraz z przejęciem pakietu większościowego akcji spółki przez
Orlen w 2020r. Niegodziwe (niezgodne z zasadami dobrych obyczajów)
zachowania „ekipy Obajtka” doprowadziły do licznych spraw sądowych, wniosków do
KRS, UKNF, prokuratur czy też demonstracji. Obecny prezes Orlenu, Ireneusz
Fąfara, określił to słowami: „Poprzedni zarząd przez swoje zaniedbania
doprowadził do sytuacji, która m.in. utrudnia sprawną realizację strategicznych
inwestycji. My naprawiamy te błędy. Poprzednicy zaognili też relacje z
akcjonariuszami mniejszościowymi, a my wychodzimy naprzeciw ich
oczekiwaniom“ – powiedział PAP Fąfara. Niestety prezes i inni zarządzający
przez ponad dwa i pół roku nie zdołali rozwiązać spornych spraw.
SII pracuje dla inwestorów zrzeszonych w stowarzyszeniu. W 2020r.
jeden z drobnych akcjonariuszy (znany redakcji), zwracając się po interwencję w
sprawie Energi, usłyszał pytanie: „A czy jest Pan członkiem stowarzyszenia?”.
Z czasem SII zmieniło narrację, a już w szczególności po
wygranej sprawie „delistingowej” z Energą przez drobnych akcjonariuszy. W oczach
wszystkich ekspertów (funduszy, kancelarii prawnych, doradców inwestycyjnych) sprawa
była nie do wygrania. A jednak sąd przychylił się do argumentów akcjonariuszy i
określił ich celowe pokrzywdzenie przez Energę i Orlen przy cichej aprobacie
Skarbu Państwa. SII od dawna widziało problem w delistingach i wykupach
przymusowych w innych spółkach.
Umowa o współpracy
Stopniowo, wraz ze zmianą władzy i przedłużaniem się
sporu, SII uaktywniało się.
20
stycznia 2023 r. podpisało umowę o współpracy z fundacją „To co Najważniejsze”
z Gdyni, zrzeszającą akcjonariuszy Energi. Po okresach zawirowań SII
zaczęło aktywnie działać w celu pełnego rozwiązania problemu.
Działania bieżące
Niedawno Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych wysłało
pismo do Orlenu z prośbą o uzasadnienie w sprawie podwyższenia kapitału
zakładowego spółki w drodze emisji akcji. Spółka miała w
nim uwzględnić przyczyny, cele, jak również i możliwe skutki. Jaka była
odpowiedź? Orlen skoncentrował się na problemach związanych z zadłużeniem
Energi, nie wspominając w ogóle o przymusowym wykupie – kwestii, która w tym
przypadku była najistotniejsza.
Tymczasem to właśnie tutaj tkwi źródło problemu. Obecne przepisy
mówią, że większościowi akcjonariusze spółki, którzy dysponują przynajmniej 95%
liczby głosów, mogą ogłosić wykup przymusowy – żądanie, aby drobni
akcjonariusze sprzedali im wszystkie swoje akcje. Zgodnie z tym pokrzywdzenie
akcjonariuszy mniejszościowych, o którym wielokrotnie pisaliśmy, zakończy się
klęską ich 6 letniej walki – mogą oni stracić udziały w bardzo kontrowersyjny /
podstępny sposób – niejako „przy okazji”. Zjawisko to określa się wręcz
mianem „wyciskania akcjonariuszy” – i nie jest to określenie nasze, ale różnych
podmiotów krytykujących obecne przepisy.
Propozycja zmiany przepisów
Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych postanowiło
postarać się o zmianę ustawy o wykupach przymusowych i to jeszcze w kwietniu
2025 r. – organizacja ta zauważyła, że z tym problemem w Polsce zmaga się
wiele spółek i że trzeba podjąć systemowe działania. Już wtedy SII dostarczyło
pismo Ministerstwu Finansów odnośnie przepisów dotyczących tej kwestii.
Dodajmy, że dokument ten zyskał przychylność Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego
i wraz z nim organizacja ta przygotowała propozycję zmian.
Jak mówią przedstawiciele SII, ich projekt trafił niedawno do rządu i
jest omawiany od końca marca w ramach konsultacji społecznych. Wiele
wskazuje na to, że sejm przyjmie go jeszcze w II kwartale tego roku.
Jakie zmiany proponuje SII? Przede wszystkim:
· przymusowy wykup na zasadzie wywłaszczenia ma być
procedurą zakazaną – zwłaszcza jeżeli w grę wchodzą stawki, które określane
są na bazie ceny rynkowej i nie mają godziwej wartości,
· cenę w wezwaniu musi zaakceptować akcjonariat, któremu
przysługuje minimum 90% głosów ze wszystkich akcji pozostających w obrocie.
Dzięki temu rola drobnych akcjonariuszy zostałaby wzmocniona i
większościowy akcjonariat nie mógłby pozbawiać tej grupy pola manewru. Warto
podkreślić, że propozycja SII jest analogiczna w stosunku do unijnych aktów
prawnych dotyczących przymusowych wykupów, jednak w Polsce nie zostały one
wdrożone tak, aby mniejszości były chronione. SII zadeklarowało się, że weźmie
udział w konsultacjach publicznych projektu ustawy. Aktualny stan zmian
prawnych znajduje się pod linkiem: https://legislacja.rcl.gov.pl/projekt/12408751/katalog/13195472#13195472
Skarga do Trybunału Konstytucyjnego
Piotr Szczęsny (członek SII i ekonomista), który na co
dzień broni praw mniejszościowych akcjonariuszy w spółkach, złożył skargę na
przepisy o przymusowym wykupie akcji do Trybunału Konstytucyjnego już w 2022
r.! TK pochyli się nad nią jednak dopiero 22 kwietnia 2026 r. Sędziowie już
niedługo będą zatem analizowali, czy przepisy ustawy o
ofercie publicznej dotyczące przymusowego wykupu spełniają wymogi
konstytucyjne. Dotyczy to głównie art. 64, zgodnie z którym:
„1. Każdy ma prawo do własności, innych praw majątkowych oraz prawo
dziedziczenia.
2. Własność, inne prawa majątkowe oraz prawo dziedziczenia podlegają równej dla
wszystkich ochronie prawnej.
3. Własność może być ograniczona tylko w drodze ustawy i tylko w zakresie, w
jakim nie narusza ona istoty prawa własności”.
Jak zauważył Piotr Szczęsny, obecne przepisy nie
zapewniają akcjonariuszom – jak można przeczytać na portalu Parkiet.com –
„uzyskania ceny odpowiadającej wartości godziwej walorów”. To z kolei ma
związek z art. 79 ust. 1-3 oraz art. 82 ust. 2.
Piotr Szczęsny podkreśla dziś, że skarga do Trybunału Konstytucyjnego
była jego inicjatywą. Dodaje jednak, że: „SII przystąpiło do tego
postępowania w charakterze amicus curiae, a
także wsparło moją inicjatywę od strony propagandowej, nagłośniło problem,
vide np. artykuł w Pulsie Biznesu i in. Ogólnie uważam, że wsparcie to
było dla mnie istotne. Ponadto SII miało udział w wypracowaniu obecnego
projektu nowelizacji Ustawy o ofercie”.
SII na NWZA spółki
Stowarzyszenie wzięło aktywny udział w ostatnim NWZA 02.04.2026r.
Zarejestrowało się jako akcjonariusz (nabyło 1 akcję?). Reprezentowane było ono
przez doradcę inwestycyjnego Raimondo Egginka. Twierdzi on, że: „Orlen
zaproponował rekordowe dokapitalizowanie Energi aż o pięć miliardów złotych w
gotówce, jak twierdzi, w celu restrukturyzacji bilansu poprzez
przywrócenie wskaźników zadłużenia do poziomów rynkowych oraz finansowanie
działalności rozwojowej.
Nie wnioskował o to zarząd spółki, który jeszcze w raporcie rocznym za
2024 r. napisał, że: Realizacja tak ambitnego planu inwestycyjnego
niezbędna jest w celu utrzymania konkurencyjności Grupy w średnim i długim
okresie. Przewidywanym źródłem finansowania ww. inwestycji są środki własne
wypracowane przez Grupę oraz instrumenty dłużne. Do osiągnięcia pełnej skali
funduszy koniecznych do realizacji inwestycji opisanych we Wieloletnim Planie
Inwestycji Strategicznych wymagane będzie także zatrzymanie zysków w Spółce, co
wiąże się z brakiem wypłaty przez Spółkę dywidendy.
Na walnym zgromadzeniu zarząd nie udzielił odpowiedzi na podstawowe
pytanie o negatywne następstwa wynikające z poziomu wskaźników zadłużenia.
Zarząd również nie potrafił wskazać, co konkretnie zamierza zrobić z gotówką,
która wpłynie w wyniku podwyższenia kapitału ani – w szczególności – jaka część
tej kwoty trafi z powrotem do Orlenu i z jakiego tytułu, np. w ramach grupowego
cash pooling albo nabycia aktywów. Z punktu widzenia akcjonariuszy
mniejszościowych, którzy już od dawna mają ze spółką na pieńku, taka emisja to
nie jest dobry interes, tym bardziej, że nawet przywrócenie wskaźników
zadłużenia do poziomów rynkowych nie skłania zarządu do składania jasnych
deklaracji w zakresie polityki dywidendowej. Np. ostatnią dywidendę Energa
wypłaciła ponad osiem lat temu.
Można więc domniemywać, że prawdziwą motywacją dla podwyższenia
kapitału jest chęć rozwodnienia akcjonariuszy mniejszościowych, którzy we
wcześniejszym skupie akcji Energi przez Orlen niepokornie nie zgodzili się na
ich odprzedaż po cenie z dyskontem do wartości godziwej aktywów netto spółki
rzędu 40%. Niezależni analitycy spodziewają się w następnym kroku delistingu
oraz przymusowego wykupu akcji Energi.
Z kolei obawy inwestorów dotyczące braku dywidend oraz ryzyka
delistingu i przymusowego wykupu powodują zakotwiczenie kursu akcji Energi na
niskim poziomie, o czym świadczy m.in. porównanie podstawowych wskaźników
wyceny z innymi koncernami energetycznymi notowanymi na giełdzie. Cała ta
sytuacja obrazuje, że deklaracje dotyczące poprawy ładu korporacyjnego są
przede wszystkim deklaracjami, które nie chronią inwestorów giełdowych przed
decyzjami dominujących akcjonariuszy podejmowanymi wyłącznie w ich własnym
interesie. Wzmożona czujność ze strony aktywistycznych inwestorów oraz
Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych pozostaje niestety niezbędna”.
Prezes fundacji – Jan
Trzciński – o SII
„Na początku mało ufnie, teraz współpraca stowarzyszenia z fundacją
rozwija się coraz lepiej. Rozumiem, że stali z boku naszej akcji „TUSKU MUSISZ
rozliczyć Orlen”, zapewne nie chcąc rozogniać konfliktu z obecnie rządzącymi. Z
całą pewnością taka organizacja jest bardzo potrzebna. Popieram ich działania” –
mówi prezes fundacji „To co Najważniejsze”, Jan Trzciński.
Podsumowanie
W tym momencie chodzi już nie tylko o Energę, ale również
o inne firmy, w których drobni udziałowcy zmagają się z podobnymi problemami i
czują się bezsilni wobec systemu. Chodzi również o to, aby rynek
kapitałowy stał się bardziej przyjaznym miejscem dla inwestorów. Mamy więc
nadzieję, że nasze wspólne działania już wkrótce przyniosą pożądany skutek.
Przesłanie Jana
Trzcińskiego
Jan Trzciński dodaje: „Zwracam się do wszystkich akcjonariuszy,
inwestorów, członków SII, osób zrzeszonych w fundacji, inwestorów niezależnych,
wolnych strzelców, wszystkich uczestników rynku. To nasz kraj, nasza giełda,
nasze akcje, nasz kapitał, nasza własność, nasza teraźniejszość i przyszłość
naszych dzieci. Małe kroki wielu ludzi zdołają zmienić każdy system. Zachęcam
do działania. Każda aktywność się liczy – nie bądźmy bierni!”.
